起底櫥窗基金之王：盛名之下AB面，“同門基”畫虎不成

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轉自：中國證券報

基金業績挺好，但就是限購買不到，這就是櫥窗基金。作為櫥窗基金的“集大成者”，金元順安元啟靈活配置混合基金就是市場上這樣的存在。長期限購到最終閉門謝客，金元順安元啟讓很多投資者根本買不到。那么，金元順安元啟到底如何賺錢？

盛名之下的櫥窗基金，其實有其B面。基金年報顯示，這只基金的持倉極為分散，合計持有158只個股，且所有個股的持倉占比均在2%以下。與此同時，累計買入/賣出金額超出期初基金資產凈值2%的個股則分別有134只和89只。46.65億元的全年股票成交金額相對于15.29億元的基金規模并不算低。可以說，金元順安元啟量化交易的痕跡明顯。不過，在基金合同中，金元順安元啟只提到“結合定性與定量分析”。

更有意思的是，金元順安元啟的成功或許讓人嘗到了甜頭。金元順安基金旗下大量基金產品在嘗試復制金元順安元啟的策略。但從目前的業績表現來看，這些“同門基”大多是畫虎不成。

交易頻繁

“份額凈值為3.5164元，本報告期內，基金份額凈值增長率為35.60%，同期業績比較基準收益率為-10.80%。”這是金元順安元啟在“黑天鵝”不斷的2022年的戰績。

一般的投資者看到這樣的超額收益能力，很難不心動。但是，心動卻不能行動，金元順安元啟這只基金已經徹底變成櫥窗基金。2021年年底起，金元順安元啟開始頻繁限購，從10萬元/日降到5萬元/日、1萬元/日、2000元/日，一路謝客，到保留象征性的申購額度（100元/日、50元/日），最終在2022年8月22日起暫停申購、轉換轉入、定期定額投資，至今仍未恢復。

得不到的最讓人心動，投資者蜂擁而至。2021年末，金元順安元啟的基金份額為1.93億份，2022年前三個季度末的基金份額分別2.71億份、3.96億份和4.76億份。涓滴的申購，在金元順安元啟還是匯聚成了可觀的增量。只是在去年四季度末，才有基金份額減少的情況出現，當時金元順安元啟的基金份額為4.35億份，相較三季度末出現減少。持有人結構方面，2021年末，機構和個人的占比分別為32.64%和67.36%，2022年中和年末則分別為16.77%和83.23%、8.38%和91.62%。

那么，超額收益明顯、投資者趨之若鶩的金元順安元啟，到底靠什么“封神”？

“本基金2022年的股票倉位始終保持在中高水平并維持較高的分散度，在股票和行業選擇方面主要關注經濟恢復后受益的估值水平較低的投資品種。”基金經理繆瑋彬在基金年報中說。

確實如此，基金年報顯示，金元順安元啟在2022年末的股票倉位為75.88%，這75.88%的股票倉位分散投資在158只個股中，這些持倉個股的占比沒有一只超過2%，占比超過1%的僅有3只個股，第一大重倉股的持倉占比僅為1.10%。且其整體持倉并不追逐賽道和主題。

具體來看，金元順安元啟的持倉集中在“袖珍股”。基金的重倉股大多市值較小，集中在二三十億元，每天的成交量也并不大。這樣的情況，導致金元順安元啟很容易進入上市公司的前十大流通股東榜單。

持倉極度分散，那么個股的深度研究和挖掘，顯然不能作為金元順安元啟的業績主要歸因。個股和行業的分散，對應2022年偏弱的結構市場，可以被認為是基金重要的獲勝法寶。

基金年報顯示，金元順安元啟在交易上，則明顯不是持倉上的那種風格。2022年，金元順安元啟累計買入金額超出期初基金資產凈值2%的個股有134只；累計賣出金額超出期初基金資產凈值2%的個股有89只。這樣的個股交易情況，相比市場上交易型的基金產品來說并不高。但是金元順安元啟的交易個股占比和持倉個股占比相比較，兩者之間的差異立判。

134只個股的大手筆買入，89只個股的大手筆賣出，最后匯聚成金元順安元啟2022年全年46.65億元的股票成交總金額。簡單地計算來看，這一股票交易總金額相對于基金2022年末15.29億元的總規模來講，也并不算低。不過，金元順安元啟交易的標的也多是小盤個股，每日成交量也不大，在小盤股上要交易出46.65億元的成交額決定了基金經理只能頻繁交易更多的個股。

“與金元順安元啟表現相似的基金基本上都是量化策略基金。”華寶證券研究報告指出。確實如此，金元順安元啟的持倉、交易表現，與專注于小盤標的量化策略有類似之處。

但金元順安元啟的基金合同顯示“結合定性與定量分析，主要采取自上而下的選股策略”。

難以復制

對于投資者來說，相對投資方法，更看重實在的投資業績。金元順安元啟從2017年11月成立至今，總體的超額收益回報可稱優異。除了剛剛過去的2022年之外，2021年金元順安元啟“基金份額凈值增長率為39.85%，同期業績比較基準收益率為-1.21%”；2020年“基金份額凈值增長率為50.21%，同期業績比較基準收益率為13.50%”。不過，2019年并不順利，“基金份額凈值增長率為13.55%，同期業績比較基準收益率為17.99%”；2018年則是“基金份額凈值增長率為6.75%，同期業績比較基準收益率為-11.03%”。五年之中四年戰勝業績基準，繆瑋彬在此期間均是該基金的基金經理。

目前，繆瑋彬僅管理著金元順安元啟一只基金，因此無法在其它基金產品上驗證他的投資有效性和勝負表現。不過，他此前還有過完整管理另一只主動權益基金超過一年的經歷，他在2016年12月至2018年3月期間曾經管理過金元順安價值增長混合。

金元順安價值增長混合的2017年年報顯示，該年度基金份額凈值增長率為-25.13%，同期業績比較基準收益率為16.73%。繆瑋彬當時的投資策略是重點投資于市凈率高、前期跌幅較大的小市值股票，行業分布較為分散，倉位保持在75%-85%區間。這只當時規模為1862萬元的迷你基金，股票倉位為77.95%，合計持有46只股票，所有持倉個股的占比均不超過3%。累計買入金額前20名的股票出現一個神奇現象，累計買入金額占期初基金資產凈值比例僅有1.83%和1.82%兩檔；累計賣出金額前20名的股票中，僅有5只占比超過1%，最高的占比為5.84%。當年，金元順安價值增長混合買賣股票的總金額為9657萬元。

不論如何，金元順安元啟和繆瑋彬還是為金元順安乃至基金行業帶來不一樣的體驗。觀察發現，金元順安旗下多只全市場的基金產品，似乎有復制金元順安元啟和繆瑋彬投資方法的跡象。

金元順安價值增長混合是一只成立于2009年的老基金產品，在繆瑋彬接管之前，多位基金經理嘗試過多種投資方法，在繆瑋彬卸任基金經理后，也曾一度放棄分散持倉的風格。不過，最新的2022年年報顯示，這只基金的持倉同樣極為分散。5242萬元的基金規模，股票倉位為76.66%，極度分散在70只股票上，最高的持倉占比僅為1.99%，持倉個股也主要是“袖珍股”。累計買入/賣出金額超出期初基金資產凈值2%的股票則分別有84只和66只。全年買賣股票的總成交額為1.79億元。交易的股票中，則是大中小市值公司都有。2022年該基金的基金份額凈值增長率為-39.86%，同期業績比較基準收益率為-16.90%。

金元順安優質精選靈活配置混合則由保本基金轉型而來。2022年末該基金的規模為6941萬元，股票倉位67.94%，持倉更為分散，基金持有101只股票，第一大重倉股占比為0.94%，持倉中也有很多“袖珍股”。累計買入/賣出金額超出期初基金資產凈值2%的個股分別有40只和49只。全年買賣股票的總成交額為6.35億元。2022年，該基金的A份額和C份額凈值增長率分別為-15.79%和-15.88%，同期業績比較基準收益率為-12.03%。

金元順安成長動力靈活配置混合是一只成立于2008年的老基金。2022年，基金的持倉一改此前動輒“頂格”持有的操作，開始趨于分散。這只規模為3471萬元的基金，股票倉位為55.17%，分散在25只個股中，第一大重倉股的占比為3.98%。累計買入/賣出金額超出期初基金資產凈值2%的個股分別有95只和84只。全年買賣股票的總成交金額為2.38億元。這只基金的持倉和交易個股，在市值大小方面也更為多元化。2022年，該基金的基金份額凈值增長率為-26.28%，同期業績比較基準收益率為-10.48%。

如果這些基金有意復制金元順安元啟和繆瑋彬的投資，那么，目前來看，這樣的復制并不成功。

為什么成功難以復制？“用主動的辦法來做類似小市值量化的策略，意味著不能有相似的策略擠進來，否則會變成互搏。小市值、小成交量的個股，如果太多資金進來，交易成本會提升很多，侵蝕了投資收益。”某主動權益基金經理表示。

與普惠金融背道而馳

對于金元順安元啟，投資者對其的評價較為分化，有觀點認為基金業績出眾，對于具體的投資策略就應該托付給基金經理，而且基金產品限購也是保護持有人利益。與此同時，有投資者則認為，基金的投資方法沒有充分的信息披露，投資者適當性管理就無法落地。此外，櫥窗基金讓人看到買不到，與普惠金融背道而馳。

對此，券商基金研究人士表示，除了業績之外，投資者知道自己投資的基金“是什么、為什么”很重要。就是說，投資者需要清晰知道所投基金的類型、策略等關鍵信息，基于此，才能了解自己收益的真正來源。“充分的信息披露，有利于投資者的科學決策。主動權益基金和量化基金在投資策略、業績基準、回撤控制等方面都有不一樣的要求。投資者應該對此有盡可能充分的知情權。”他說。

而金元順安元啟采用的投資策略，在相關的合同文件中，并沒有得到充分展示。“是‘量化+’還是‘+量化’，這是很關鍵的信息。當前，法律法規在這些方面沒有嚴格規定，但是，建議基金公司和基金經理將更多的信息傳遞給投資者。特別是這只基金產品目前的持有人有近42萬戶，超過九成都是個人投資者。業績好的時候要說明白，業績承壓時才能更好溝通。”有FOF基金經理建議稱。

需要說明的是，金元順安成長動力在基金合同中明確標識了“將定性與定量分析貫穿于資產類別配置、行業資產配置、公司價值評估、投資組合構建的全過程之中，依靠堅實的基礎分析和科學的金融工程模型，把握股票市場和債券市場的有利投資機會”。金元順安價值增長則在合同中寫道“采取模型識別法對所有股票的估值與成長前景進行數量化掃描”。金元順安優質精選的基金合同并未明確出現股票策略上的定量或量化手段，僅說會對股票市場整體估值水平進行定量分析。

對于櫥窗基金的限購，或是像金元順安元啟一樣直接“關門”，上述券商研究人士表示，對這一只基金來說，專注于小盤標的精選的投資策略限制了基金規模的增長空間，確實面臨策略容量的問題。“在無法擴容的情況下，暫停申購也是種無奈的選擇。但是，作為普惠金融的重要形式，暫停申購這樣的做法，肯定不能成為行業主流。”

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