香飄飄(603711)

事件：公司發布2022年年報及2023年一季報，2022全年營業收入31.28億元（-9.8%），歸母凈利潤2.14億元（-3.9%），扣非歸母凈利潤1.74億元（+42.0%）。22Q4營業收入15.98億元（+7.1%），歸母凈利潤2.89億元（57.8%），扣非歸母凈利潤2.79億元（+91.4%）。23Q1營業收入6.79億元（+37.0%），歸母凈利潤585萬元（扭虧）。

收入分析：受疫情影響，22年整體收入下滑，伴隨場景復蘇，經營逐漸恢復。

(資料圖)

2022全年，公司實現營收31.28億元，同比-9.8%（Q1：-28.3%；Q2:-8.5%，Q3：-24.2%，Q4:+7.1%），公司2022年業績受損，主系疫情反復對線下消費場景造成負面影響，導致公司產渠道鋪貨不暢，公司主要產品動銷大幅下滑。22Q4疫情影響減弱恢復正增長狀態，23Q1隨著場景恢復與新品鋪貨實現快速增長。分產品看，2022全年沖泡類營收24.55億元（-11.6%），即飲類營收6.38億元（-0.7%）。23Q1沖泡類營收4.60億元（+39.9%），即飲類營收2.12億元（+34.3%）。隨著外部環境擾動的減弱，消費場景恢復與出行限制取消，公司沖泡業務恢復穩健增長，即飲業務新品投放潛力巨大有望實現高增。分地區看，2022年華東/華中/西南/西北/華北/華南/東北地區分別實現為13.58/4.63/4.19/2.70/1.61/1.12/0.34億元，同比增速分別為-11.0%/-9.9%/-6.7%/-1.4%/-15.0%/-6.2%/-22.0%，東北地區表現低迷系受東北地區外部環境影響。

本費利分析：沖泡業務提價疊加費用管控優化，帶動公司盈利改善。2022年公司歸母凈利率6.8%（+0.4pct），2023Q1凈利率0.86%，同比+12.9pct。毛利率方面，2022年公司毛利率為33.8%（+0.2pct），23Q1毛利率為31.0%（+10.4pct），主要系公司于2022年2月對沖泡業務提價促進公司毛利率改善。費用率方面，2022年銷售費用率17.9%（-3.4pct），管理費用率7.4%（+0.8pct）,2023Q1銷售費用率26.8%（-5.5pct），管理費用率8.0%(-2.1pct)。銷售費用率減少主要系公司減少傳統廣告及市場推廣費支出，管理費用率增加主要系公司為提升生產效率，推進精益化生產。

23年展望：產品升級創新，期權草案發布強化公司動能。

產品方面：隨著消費場景恢復，23年Q2、Q3即飲產品旺季的冰凍化率和整體放量有望進一步提升。沖泡業務將圍繞健康和年輕化升級，開發消費場景，拓展高速門店渠道，擴大產出，并努力實現沖泡產品在旺季和淡季之間的平衡，并與即飲品業務相輔相成。飲料業務將投入更多資源，努力打造第二個業務增長曲線；推出新品種，優化產品和品牌，包括MECO果汁茶、瓶裝牛奶茶和蘭芳園凍檸茶；大力宣傳凍檸茶，并推出低糖健康產品。

經營渠道：經營方面公司將加大資源投入、擴充產品種類、建立獨立銷售團隊、強化渠道管理、加大市場推廣投入并積極探索高增長領域。渠道則以動銷為原則、提高庫存管理水平、優化費用投入、提升飲料業務和渠道服務能力、降本增效和打造樣板市場，實現良性健康的渠道體系和全國拓展。

股權激勵：為了激勵公司核心員工，增強公司的能動性，同時強化增長確定性，公司發布股票期權激勵計劃。該計劃將授予公司核心員工共計1357萬份期權，其中1091萬份將分配給39名公司核心員工，包括公司董事、高管、核心管理及技術人員，平均每人28.0萬份。另外，預留266萬份期權（占激勵計劃的19.6%），行權條件是考核2023/2024/2025年營收較2022年增長15%/35%/50%，即營收不低于36.0/42.2/46.9億元。

盈利方面：白糖價格上漲對沖泡產品成本有影響，但目前銷售淡季且已鎖定合同。公司原材料成本相比去年可控。此外，公司積極提升經營效率和嚴格控制費用支出，通過精細化管控與設備升級降低制造費用，提高公司盈利能力，從而推動凈利率的持續穩步改善。

中長期展望：產品持續推新，渠道穩步推進，經營效率不斷強化。公司堅持“雙輪驅動”戰略，努力打造“第二成長曲線”。1）產品端：一方面公司主要收入來源主要為沖泡業務，知名度高，可以持續發揮品牌效應穩定收入，未來將繼續圍繞創新升級的方向，做好乳茶系列產品的論證以及后續探索，以及泛沖泡產品的研發和創新；另一方面，公司緊跟市場潮流風向，發展即飲業務，以Meco果汁茶、蘭芳園瓶裝凍檸茶、香飄飄瓶裝牛乳茶三個系列為核心，持續推進產品品類和口味的創新，繼續挖掘有潛力的新品類和新產品。2）渠道端：通過下沉渠道、優化庫存管理、聚焦經營和執行以動銷為原則的渠道策略，挖掘沖泡業務機會，提高盈利能力；另外，成立獨立的銷售團隊，加強即飲業務的人員配置和引進銷售人才，提高渠道管理效率。3）營運端：公司秉持長期主義經營理念，計劃在三年內建立系統化即飲業務經營能力和平臺，以促進快速發展和突破。同時，公司不斷提高內部運營的信息化水平，上線EHR、SRM、合同管理、費用管理和電子檔案等系統，提升內部效率和市場競爭力。

盈利預測與估值：公司2022年業績下挫，動銷受疫情影響放緩。2023年隨著消費場景恢復，公司沖泡業務持續修復，即飲業務潛力巨大，有望成為第二生長曲線，實現公司盈利改善。我們預計公司2023-2025年收入增速24.0%/16.8%/13.6%，歸母凈利潤增速38.5%/33.9%/28.3%，按照2023年業績給估值，一年目標價25元，給予公司“買入”評級。

風險提示：宏觀經濟下行風險、新品推廣增長不及預期風險、原材料價格波動風險、食品安全問題等。

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